罗文辉

　　[ 转换因子通俗来说，就是中金所公示的各种可交割券相对名义标准券的官方升贴水

　　现券市价除以转换因子，则可以衡量哪种国债现券为该到期国债期货合约的最便宜可交割券(CTD) ]

　　继周一发布《关于5年国债期货合约上市交易有关事项的通知》后，中国金融期货交易所(下称“中金所”)又于昨日发布了《关于5年期国债期货可交割国债有关事项的通知》(下称《通知》)，并公布了首批上市国债期货合约(TF1312、TF1403、TF1406)的可交割国债范围及其转换因子，同时公开了国债期货转换因子和应计利息的计算公式。

　　中金所昨日公示的首批上市国债期货合约的可交割国债范围则显示，符合上述条件的TF1312、TF1403、TF1406可交割券种目前分别多达26、22、22只，而对应的票面利率除仅适合TF1403交割的2008记账式(二十五期)国债为2.9%外均超过3%，相应的转换因子亦均大于1。

　　而对于中金所5年期国债期货合约来说，转换因子实质上是面值1元的可交割国债在其剩余期限内的现金流，用3%的国债期货名义标准券票面利率贴现至最后交割日的净价(全价减应计利息)。通俗来说，就是中金所公示的各种可交割券相对名义标准券的官方升贴水。

　　现券市价除以转换因子，则可以衡量哪种国债现券为该到期国债期货合约的最便宜可交割券(CTD)。故转换因子也是国债期货投资者入市前必要的参考因素。

　　上周五中金所发布的《5年期国债期货合约交割细则》规定，可交割国债应当满足以下条件：(一)中华人民共和国财政部在境内发行的记账式债； (二)同时在全国银行间债券市场、上海证交易所和深圳证券交易所上市交易；(三)固定利率且定期付息； (四)合约到期月份首日剩余期限为4至7年；(五)符合国债转托管的相关规定；(六)交易所规定的其他条件。

　　而昨日中金所发布的《通知》，又进一步明确了5年期国债期货可交割国债范围的有关事项。即合约上市后新发行的符合可交割国债条件的国债，交易所在该国债上市交易日(含)之前公布将其纳入可交割国债范围；合约交割月新发行且上市交易日在合约最后交易日(含)之前的5年期国债，也将纳入合约可交割国债范围。

　　但合约交割月新发行的7年期国债，其到期日距交割月首日的期限超过7年，不纳入合约可交割国债范围。且根据财政部和托管机构关于国债转托管的相关规定，为保证国债期货交割的顺利进行，因付息导致合约交割期间暂停转托管的国债，也不纳入该合约可交割国债范围。

　　有关资料显示，截至2012年末，剩余期限在4~7年的国债期限存量合计约1.9万亿元，且在各期限中存量最大、抗操纵性最好，是市场上的主要交易品种，可被机构投资者广泛用作资产配置和风险管理。

　　不过，华泰长城期货的国债期货研究员胡继富向《第一财经日报》记者介绍，TF1312合约的实际可交割券达26只，但美国成熟市场普遍在10只左右，可交割券如过多反而会引起到底以谁为标的的问题出现。

　　胡继富称，截至2013年4月，国内商业银行持有国债约4.91万亿元，占比为68%，而工农中建交五大银行持有量又占比40%以上。更关键的是，多数国债是被银行放到持有到期(HTM)及可供出售(AFS)项目下，放在交易类的比例则比较小。且三类账户转化存在一定的困难，如果出售还要承担所得税，因此，市场上流通的可交割国债数量其实有限，从而对CTD的可获得性构成威胁。

　　胡继富还担心，债券市场目前以机构投资者为主的结构，加之商业银行、券商、基金、保险等机构对宏观经济的判断具有一定的趋同性，这可能会导致国债期货市场的结构性多空失衡。而且国债期货上市初期商业银行的缺失，也有可能影响国债期货的定价效率。

　　对于本周五即将挂牌交易的国债期货，中金所已声称目前各项工作准备就绪。但在该交易所昨日公布可交割国债范围及其转换因子后，仍留下各合约的挂盘基准价及公募基金能否及时参与国债期货交易的悬念。

　　中金所：国债期货合约可交割国债及其转换因子的通知

　　中金所：国债期货可交割国债有关事项的通知